시장경쟁과 배당정책간의 규율작용

• 영문명: Does Market Competition Discipline Dividend Policy?
• 발행기관: 아시아.유럽미래학회​
• 저자명: 손판도(Pan-Do Sohn) 송영수(Young-Su Song) 최임근(Lim-Gun Choi)
• 간행물 정보: 『유라시아연구』제12권 제2호, 1~25쪽, 전체 25쪽
• 주제분류: 사회과학 > 사회과학일반
• 파일형태: PDF
• 발행일자: 2015.06.30

국문 초록

본 논문에서는 1981년부터 2013년까지 거래소시장에 상장된 비-금융기업을 대상으로 상품시장 경쟁이 배당정책에 대한 규율효과를 가지고 있는지를 검증하였다. 최근 연구에서 산업 내 시장경쟁과 배당정책 간에 규율효과가 존재한다는 사실을 제시하고 있다. 기존 배당정책과 관련된 연구 중 La Porta, Lopez-De-Silanes, Shleifer, and Vishy(2000) 등의 연구에 따르면 기업 내 대주주의 착취로 인하여 소액주주들에 대한 보호가 낮은 국가에서 배당성향이 낮다는 결과를 제시하였다. 따라서 대리인문제는 기업 배당정책에 매우 중요한 결정요인임을 간접적으로 알 수 있다. 배당정책에서 이러한 대리인 문제뿐만 아니라 최근 시장경쟁의 규율도 대리인문제와 밀접하게 연관되어 배당정책에 영향을 준다는 것이다. Allen and Gale(2000)의 연구에서 상품시장 경쟁이 기업 경영자의 기업재무정책에 유의적인 영향을 준다는 사실을 제시하였다. 이들 연구에서 상품시장 경쟁이 기업 재무정책에 영향을 주는 이유중의 하나는 상품시장 경쟁의 규율효과로 인하여 시장으로부터 경쟁력이 떨어지는 경영자를 퇴출시키는 효과가 있다는 증거를 제시하였다. 투자자들, 즉 소유권자(소액주주 및 대주주)에게 지급되는 배당은 해당 국가의 법률 및 기업 지배구조가 대리인문제를 어떻게 효과적으로 통제하며 기업 내부자, 즉 경영자 또는 지배주주들이 어떻게 현금배당을 할 수 있는지에 영향을 받는다는 것이다. 독점산업에 속하는 기업들은 상대적으로 혁신 및 경쟁이 제한되어 있기 때문에 시장에서 경쟁자의 부재로 인하여 경영활동이 매우 수동적으로 나타날 가능성이 있다. Caves(1980)이 언급한 것처럼 나태는 경쟁의 적이라는 표현까지 하고 있다. 따라서 시장경쟁 정도는 배당정책에 중요한 영향을 미칠 수 있다는 것을 알 수 있다. 이러한 증거는 세 가지 가설로 설명될 수 있다는 것이다. 먼저 산출물효과가설로서 과잉투자 및 경영실패 등은 산업의 경쟁규율로 인하여 기업이 보다 더 많은 배당을 하는 경향이 있다는 것이다. 따라서 산업집중도가 높을수록 배당성향이 낮으며 또한 대리인문제로 인하여 산업집중도가 높고 잉여현금흐름이 많을수록 배당성향이 낮다는 것이다. 대체효과가설에서는 배당정책이 산업경쟁의 대체 수단으로서 작용을 하기 때문에 산업집중도가 높을수록 기업은 보다 더 많은 배당(고배당성향)을 보다 많이 하며 대리인문제로 인하여 산업집중도가 높고 잉여현금흐름이 많을수록 배당성향이 높다는 것이다. 마지막으로 약탈위험가설에서는 많은 현금을 보유한 기업의 경우 잠재적인 약탈위험이 발생하며 이러한 위험은 경쟁시장에서 유효하지 않기 때문에 산업집중도가 높을 때 배당성향이 낮으며 이러한 효과는 기업규모가 작을 때 확대된다는 것이다. 본 논문에서는 위의 제시된 세 가지 가설이 한국기업에 지지되고 있는지를 검증하며 산업집중도 변수를 시장경쟁의 대용변수로 사용하여 실증분석 한 결과는 다음과 같다. 먼저 산업집중도와 배당정책간의 산출물효과가설, 대체효과가설, 약탈위험가설을 검증한 결과 회귀분석에서 시장이 상대적으로 경쟁수준이 낮을수록 배당을 증가시킬 유인이 존재한다는 증거가 발견되었다. 이러한 결과는 Tobit 분석 모형에서도 동일한 결과를 보여 주었으며 결국 시장경쟁과 배당정책간 관계를 설명하는 산출물효과가설이 지지를 받고 있다는 것을 알 수 있다. 둘째, 대리인문제와 관련된 시장경쟁과 배당정책간의 관계를 검증한 결과 회귀분석 및 Tobit 모형 분석에서 통계적으로 유의한 증거를 발견하지 못하였다. 셋째, 기업규모와 관련하여 시장경쟁과 배당정책간의 관계를 검증한 결과 회귀분석 및 Tobit 모형분석에서 통계적으로 유의한 관계가 존재한다는 증거를 발견하였다. 즉 시장경쟁이 낮을수록 소규모 기업이 보다 더 배당을 낮추는 정책을 취한다는 것이며, 이러한 증거는 약탈위험가설이 지지를 받고 있다는 것을 의미한다. 본 논문에서 제시된 증거의 의의는 결국 시장경쟁이 기업의 재무정책에 중요한 규율작용을 한다는 것을 의미하며 기업경영자는 시장경쟁이 재무정책에 중요한 요인이기 때문에 보다 더 많은 관심을 가져야 한다는 것이다.

영문 초록

This paper investigates whether market competition disciplines firm’s dividend policy and also there is the interaction effect of market competition in terms of agency problem and firm size using sample data listed in KOSPI over 1981 to 2013. Recent studies find the evidence that market competition in industry disciplines firm’s dividend policy. It is possible that product market interaction between market competition and agency conflicts may be an important determinant of the decision to pay out excess cash to shareholders. La Porta, Lopez-de-Silanes, Shleifer and Vishny (2000) argue that product market competition can potentially have too opposing effect on payout policies. One possibility is that firms pay dividends because competition acts as an enforcement mechanism that exerts pressure on managers to distribute cash to their shareholders by increasing the risk and the cost of overinvesting. Allen and Gale(2000) suggest that market competition among firms may be a more effective corporate governance mechanism either the market for corporate control or monitoring by institutions. This evidence is explained in three hypotheses, which are an outcome effect hypothesis, substitution effect hypothesis, and predatory risk hypothesis. Outcome hypothesis suggests that overinvestment and management failure due to of discipline of market competition in industry induce the higher dividend payout propensity to firm. Also this hypothesis documents that firm with large free cash flow in higher industry concentration due to agency conflict between manager and shareholder has lower dividend propensity. The substitution effect hypothesis suggests that dividend policy is substituted by market competition and firm in higher industry concentration has propensity of higher dividend payout. Also firm with higher free cash flow in more industry concentration has higher dividend policy. Predatory risk hypothesis documents that firm with more cash has potential predatory risk from rival firms and this risk does not have power in competitive market and then firm in more industry concentration is more likely to have lower dividend payout. Additionally this effect is large in small firm. According to these hypotheses, we test three hypotheses using industry concentration as proxy for market competition and we find as follows. Using a large sample of manufacturing firms listed in KOSPI market, we test the linkage between market competition and dividend policy by using the regression technique with firm and time fixed effect and also Tobit regression. We find that firms in less competitive industries pay more dividends than firms in more competitive markets. Furthermore, inconsistent with agency theory, we find that there is no interaction effect between market competition and free cash flow. Additionally, we find the evidence that there is interaction effect between market competition and firm size (small firm), which is consistent with predatory risk hypothesis. Overall, our findings are consistent with the idea that the disciplinary forces of market competition induce managers to pay out dividend and these evidences are a key implication to firm managers and stakeholders.

목차

Ⅰ. 서 론

Ⅱ. 상품시장 관련 문헌 및 가설개발

Ⅲ. 시장경쟁측정

Ⅳ. 표본 및 기초통계

Ⅴ. 실증분석결과

Ⅵ. 결 론

참고문헌

키워드

시장경쟁 산업집중도 배당정책 Market Competition Industry Concentration Dividend Policy