주식 PER 종목 선정 활용법

키스 앤더슨 지음 | 김재영 옮김

부크온 2017년 09월 20일 출간 종이책 : 2017년 09월 30일 출간

작품소개

책소개

주식투자 수익률을 극대화시킬 수 있도록 주식가치를 간단히 가늠해보는 간단한 지표인 PER(주가수익비율)을 업그레이드시킨 다양한 버전을 집중적으로 소개하고 있다. 가치주는 지속적으로 인기주를 웃도는 성과를 보인다는 이른바 '밸류 프리미엄' 덕분에 워런 버핏 등 세계적인 투자 대가들이 가치지표를 활용해 큰 부를 이뤘지만 많은 투자자들은 여전히 PER조차도 잘 모르거나, 제멋대로 남용하고 있다. 저자가 자체 고안한 업그레이드 버전과 함께 이미 유명한 투자 대가들이 실제 투자에 활용하고 있는 고효율 PER 버전이 생생하게 소개되고 있다.

목차

감사의 글
추천사
이 책의 구성과 주요 내용
들어가는 글

제1부 PER은 무엇인가?
우리가 PER에 관심을 갖는 이유는 자명하다. ‘유용한’ 투자 도구이기 때문이다. 물론 그 유용함의 정도에는 투자자마다 체감 온도가 다를 수는 있다. 하지만 확실한 팩트는, PER이 100여 년의 역사를 갖고 있으며 향후에도 그 영향력을 여전히 행사할 것이라는 점이다. PER에 관한 기본적 사항들을 짚어보고, 실제 재무제표를 이용한 PER 계산법 또한 소개한다.

Chapter 1 PER은 왜 투자자에게 소환되었나? - 길고도 짧은 PER의 역사
Chapter 2 PER에 사용되는 ‘이익’은 무엇일까? - 정의에 따라 달라지는 이익
Chapter 3 PER과 PER의 역수는 어떤 의미가 있나? - PER과 이익수익률의 기본 활용법
Chapter 4 EPS와 PER 계산하기 - 실제 재무제표를 활용한 사례

제2부 밸류 프리미엄과 PER
투자자들의 공통된 고민은 가격 결정의 합리성에 관한 것이다. 이는 주식의 수익률과 고스란히 맞닿아 있는 문제다. 효율적 시장론자들의 모델과 이와는 반대된 입장의 모델, 그리고 이 둘의 절충안이라고 할 수 있는 모델에 이르기까지 주장은 다양하다. 여기서 눈여겨볼 것은, 인기주는 시장수익률을 밑돌고 가치주는 시장수익률을 웃돈다는, 변하지 않는 사실 하나다.

Chapter 5 가치투자로 시장을 이기다 - 밸류 프리미엄을 증명한 투자대가들
Chapter 6 효율적 시장과 비이성적 투자자 - PER 효과는 여전히 수수께끼
Chapter 7 PER을 홀대한 파마와 프렌치 - 3요인 모델의 소형주 효과와 가치주 효과

제3부 업그레이드 PER 버전
그간 투자 수익을 향상시키기 위한 무수한 노력들이 있어 왔다. 그 가운데서도 상대적으로 간단한 조정을 거치거나 아예 다른 수치들을 함께 적용한 사례들이 특히 주목되는 대목이다. 요컨대 훨씬 강력한 ‘무기’로 변모한 PER을 만나볼 수 있는 자리다. PER을 활용한 다양한 업그레이드 버전들을 살펴보고, 각각의 특장점을 따져본다. 또 버전별 수익 예측력도 정리한다.

Chapter 9 3가지 PER 활용 방안 - 투자 수익을 향상시키는 간단한 버전들
Chapter 10 성장주 발굴을 위한 PEG 비율 - 미래는 예측 가능한가?
Chapter 11 장기 PER의 수익 예측력 - PER의 단기 편향 해결
Chapter 12 분해 PER과 4가지 요인 - 요인별 PER 영향력 분석
Chapter 13 네이키드 PER과 집중투자 - 욕심쟁이 투자자를 위한 경고의 이야기
Chapter 14 업그레이드 PER 버전의 효과 - 버전별 수익 예측력 정리

제4부 PER을 활용한 투자 거장 3인의 종목발굴법
대가들은 한 가지 공통점이 있다. 편법보다는 원칙을 명확히 한다는 점이 그것이다. PER을 활용한 투자 거장들의 종목발굴법 역시 마찬가지다. 모양새는 제각각이지만 지향하는 바는 하나다. 다른 어떤 것이 아니라 수치에 따라 투자할 수 있으면, 그 결과는 의심의 여지가 없다는 것이다. 그러니 걱정하지 말고 PER을 최대한 잘 활용하라고 강조한다.

Chapter 15 벤저민 그레이엄의 투자공식 - PER과 안전마진
Chapter 16 조엘 그린블라트의 마법공식 - 이익수익률과 자본수익률의 조합
Chapter 17 조셉 피오트로스키의 F스코어 - F스코어와 업그레이드 PER 합성 전략

책을 끝내며 - 핵심 포인트 및 당부의 말

역자 후기
용어 정리
이 책에 등장하는 인물들
참고문헌
부록

책 속으로

결국 저PER 주식들로 분산된 포트폴리오가 고PER 주식 포트폴리오보다 더 높은 수익률을 올리고, 결과적으로 투자자들을 더 작은 리스크에 노출시키게 된다.
자신의 투자 성과를 향상시키려고 노력하는 것은 큰 도전이다. 그리고 대중의 견해와 반대로 가는 것, 즉 역발상 투자자contrarian investor가 되는 것은 그것이 결과적으로 이익이 된다고 해도 엄청난 스트레스를 유발한다.
이 책은 주가를 왜곡시키는 행태적 오류나 오해를 이겨낼 수 있는 실전 투자법은 물론 중요한 과학적 확신을 제공한다. 설레는 마음으로 이 책을 추천한다.
워너 드 봉(행태재무학 창시자, 미국 드폴대 행태재무학센터 교수 겸 이사)
_ 추천사, 14쪽

특히, 업그레이드된 PER을 어떤 회사의 현재 재무적 강점을 측정하는 지표와 함께 사용한다면, 그것은 단순하지만 강력한 종목 선정 필터의 역할을 할 수 있다.
필자가 내린 최종 결론은, 회사가 보여주는 수익력의 관점에서 저평가된 데다 재정적으로 우량해서 지불 이행 능력이 있는, 이 두 가지 조건을 충족한 주식들로 포트폴리오를 구성하라는 것이다.
_ 들어가는 글, 24쪽

사용했던 회사의 가치척도가 무엇이든지 간에 니콜슨은 유사한 결과를 얻었다. 다시 말해 가치척도가 낮으면 낮을수록 더 나은 수익률을 냈다. 그는 또한 주식들을 2단계로 분류하려고 했는데 이는 최근에 더욱 유행하고 있는 또 하나의 방법(이른바, 합성전략 혹은 콤보전략)이다. 즉, 저PER을 가진 회사 ‘그리고’ 저PBR을 가진 회사들의 조합이 더 나은 성과를 가져다준다는 것이다.
_ Chapter 5 가치투자로 시장을 이기다, 80~81쪽

사실상 가장 큰 투자 기회들은 투자자들이 간과하는 회사나 섹터에서 나온다. 그런 변이들은 더 오랫동안 지속되는 경향이 있다. 이것이 바로 왜 가치투자자들이 더 참을성이 있어야 하는지의 이유를 설명해준다. 다시 말해, 개별 주식에 있어 제 가치를 찾지 못하는 저평가 기간이 5년 이상 지속될 수도 있다.
_ Chapter 6 효율적 시장과 비이성적 투자자, 88쪽

또 하나의 전략은 과거의 매출액 성장률과 함께 그 당시 PER이 암시하는 미래 성장률 예측치를 살펴보는 것이다. 그들이 알아낸 것은 가치주와 인기주 사이의 미래 성장률 예측치 차이가 지속적으로 투자자들에 의해 과잉 추정된다는 점이다. 인기주들은 처음 몇 년간 더 빠르게 성장했다. 그러나 그 후론 두 그룹의 성장률은 기본적으로 동일했다.
과거의 낮은 성장률과 현재의 낮은 주가비율(멀티플) ‘둘 다’ 이용하는 가치투자 전략은 매년 10~11%포인트의 의미 있는 차이로 인기주 투자 전략을 앞질렀다.
_ Chapter 8 가치투자자들의 반격, 110쪽

출판사 서평

PER 하나만 제대로 알아도 투자 성과가 달라진다!
별것 없다고 치부했던 PER, 고효율 버전의 놀라운 효과!

가장 간단하지만 가장 강력한 투자자의 무기, PER에 관한 모든 것
오로지 PER이라는 주제 하나만 집중적으로 다룬 PER에 관한 모든 것이 들어 있는 책이다. 저자는 주식투자의 초과 성과를 바라는 투자자라면 늘 접해서 오히려 무관심했던 PER의 가치를 재발견하는 과정이 필요하다고 강조한다. 저자는 이 책에 자신의 성과물과 함께 유명한 가치투자자들이 이미 실천하여 큰 성과를 내고 있는 업그레이드된 PER 버전을 자세히 소개한다.
저자는 우선, PER의 가치를 논하기 전에 이른바 밸류 프리미엄(value premium)에 대해 다룬다. ‘밸류 프리미엄’은 저평가된 가치주가 지속적으로 시장 평균과 인기주의 성과를 웃돌면서 거두는 초과 성과를 말한다.
벤저민 그레이엄이 이미 수십 년 전에 밸류 프리미엄을 증명하고 공개했지만, 수십 년이 지나도록 이를 실천해서 자신의 투자 성과로 만든 사람은 많지 않다. 대다수의 투자자는 워런 버핏이나 존 템플턴, 피터 린치 등 유수한 투자자들과 달리, 초라한 성적표를 받은 채 증시에서 퇴출되고 말았다.?
그러나 밸류 프리미엄을 믿고, 저평가된 가치주가 결국은 시장에서 제 가치를 인정받을 때까지 기다릴 줄 아는, 인내심 있는 투자자라면 남들보다 나은 성과를 낼 수 있다고 저자는 강조한다.
종목 발굴 단계에서 저평가 종목을 골라내는 가장 손쉽고 간단하면서도 위력적인 지표가 바로 PER이다. ?
PER은 그 자체로는 과거의 이익을 바탕으로 하는 후행성 지표라는 단점과 이익의 변동성으로 인한 한계가 지적된다. 그러나 저자는 몇 가지 단순한 조정을 통해 이 문제를 해결해내고, 그 결과 ?훨씬 강력한 투자의 무기를 투자자의 손에 쥐어줄 수 있게 됐다고 강조한다.

PER 업그레이드 아이디어 3가지
저자가 제시하는 업그레이드 아이디어는 크게 3가지로 압축된다.?

1. 우선 저자는 PER의 단기적 편향을 극복하기 위해서 벤저민 그레이엄과 로버트 쉴러 등이 제시한 아이디어를 적용한다. 장기간의 이익을 반영해서 이익의 변동성을 최소화시키는 것이다. 저자는 회사를 1년 단위로 평가하는 것은 그 회사의 진정한 수익력을 판단하는 데 충분하지 않고, 이 때문에 PER 역시 왜곡될 수 있다고 지적한다.
저자는 여러 의견을 종합한 끝에 10년 정도의 이익을 반영해 평균치를 사용할 것을 제안하고 성과를 증명해낸다. 장기 PER을 사용함으로써 이익의 변동성을 극복하고 좀 더 신뢰할 수 있는 저평가 종목을 찾아내는 데에 PER이 훨씬 효과적으로 작용할 수 있다.

2. 두 번째 아이디어는 PER에 영향을 끼치는 요인별로 각각 가중치를 부여해 PER의 영향력을 극대화시키는 전략이다. 저자는 이를 ‘분해 PER’이라고 부른다. PER에 영향을 끼치는 요인으로는 해당 연도의 시장 전체 PER 수준, 회사의 규모, 회사가 속한 섹터 그리고 앞의 3가지로는 설명이 되지 않는 회사만의 고유한 개별 요인 등 4가지가 있다고 분석한다.

3. 마지막 세 번째 아이디어는 ‘네이키드 PER’인데, 저자가 도출해낸 업그레이드 PER 버전 가운데 가장 강력한 효과를 낸다. 저자는 네이키드 PER이 특히 극단적인 가치주와 극단적인 인기주를 찾아내는 데 유용하며, 극소수의 종목을 편입하는 포트폴리오를 구성하는 데도 아주 강력한 효과가 있다고 강조한다.

투자대가들의 고효율 PER 버전을 활용한 종목발굴법 공개
저자는 자신이 도출해낸 업그레이드 PER 버전 외에 유수한 투자대가들이 실전에서 활용하고 있는 고효율 PER 버전의 종목 발굴 효과도 검증한다.
먼저 벤저민 그레이엄의 안전마진 개념이 가치주 발굴 도구로서의 PER과 함께 어떻게 실전에 적용될 수 있는지를 다룬다.
마법공식으로 유명한 조엘 그린블라트의 이익수익률과 자본수익률의 조합이 어떤 효과를 발휘하는지도 체계적인 분석을 통해 검증한다.
마지막으로 저자가 가장 비중을 갖고 살펴본 지표는 조셉 피오트로스키 교수의 F스코어이다. 이 지표는 회사의 재무건전성을 살펴보는 것으로 PER 등의 가치지표와 결합됐을 때 가장 큰 효과를 내는 것으로 나타났다고 저자는 밝힌다. 특히 저자가 고안한 네이키드 PER과 결합한 F스코어의 저평가 종목발굴 능력이 가장 우수한 것으로 나타났다.
끝으로 저자는 PER의 효과가 없어질 것을 염려하지 말고 최대한 고효율 업그레이드 버전을 활용해서 투자수익을 극대화하라고 조언한다. 가치투자의 효과가 알려진 지도 이미 수십 년이 지났지만 그 효과가 사라졌다는 어떠한 증거도 없고, 앞으로도 그럴 것이라는 얘기다. 결국 소수의 사람만 살아남아 성공하는 것이 주식시장의 숙명이기 때문이다.
이 때문에 자신의 투자 성과를 향상시키려고 노력하는 것은 큰 도전이다. 그리고 대중과 반대酉가는 것, 즉 역발상 투자자가 되는 것은 그것이 결과적으로 이익이 된다고 해도 엄청난 스트레스를 유발한다.
이 책은 주가를 왜곡시키는 행태적 오류나 오해를 이겨낼 수 있는 실전 투자법은 물론, 믿고 기다릴 수 있는 확신감을 객관적 자료와 분석을 통해 불어넣어준다.

[책속으로 추가]
● 장기 PER : 두 개의 큰 숫자(매출액과 비용) 간의 작은 차이인 이익은 매우 가변적인 경향이 있다. 전체 경제 사이클에 걸쳐 이익을 장기적 관점에서 바라보는 것은 회사의 이익 잠재력에 관해 좀 더 신뢰할 만한 관점을 제공해준다.

● 분해 PER : 한 회사의 PER에 영향을 끼치는 요인들 가운데 한 회사에만 한정되지 않는 요인들이 매우 많다. 여기에는 시장 전체의 PER, 회사 규모, 해당 회사가 속한 섹터 등이 포함된다. 이런 알려진 영향을 조정하면 PER의 효과가 향상된다.

● 네이키드 PER : 위에서 언급한 일반적인 요인들을 허용한 후에도 여전히 남아 있는 요인이 있다. 회사 규모도 같고, 속해 있는 섹터가 같아도 회사마다 항상 다른 PER을 갖는데, 이는 오로지 특정한 회사들에만 영향을 끼치는 요인들 때문이다.
_ 제3부 업그레이드 PER 버전, 119쪽

그러나 이 자료가 시사하는 바는 ‘몇 년간의’ 흑자 기록은 중요하다는 점이다. 이익을 내지 못해서 오랫동안의 손실 기록을 가진 회사들은 빈약한 수익률을 보여주고, 당연히 파산할 확률이 더 높다. 그러나 일단 회사가 흑자만 내고 있다면, 그 이상은 크게 의미가 없다. 즉, 흑자 기간이나 이익 증가 기간에 따라 추가적으로 종목 선별 작업을 해봐야 표에서 보듯 투자수익률에 큰 차이가 있지는 않았다.
_ Chapter 10 성장주 발굴을 위한 PEG 비율, 135쪽

장기 PER은 좀 더 효율적인 주식분석을 향해 나아가는 점진적 단계이다. 『증권분석』은 여태까지 수십 년 동안 수백만 명이 읽었을 것이 분명한 유명도서이다. 그러나 그들 중 누구도 70년이 지나도록 장기 PER과 관련된 그레이엄과 도드의 주장을 검증하는 데 관심을 가지지 않았다는 점이 의아할 뿐이다. 그래서 필자가 직접 나섰다.
_ Chapter 11 장기 PER의 수익 예측력, 139쪽

수익률을 예측하는 데 있어 연도 PER은 규모 PER에 비해 대략 두 배 유용하고, 규모 PER은 섹터 PER이나 개별 PER에 비해 두 배 정도 유용한 잣대로 나타났다. 앞서 설명했듯이, 섹터 PER은 다른 요인들과 정반대로 작용한다. 따라서 섹터 PER의 가중치는 분해 PER 등식에서 유일하게 음의 신호를 갖는다.
_ Chapter 12 분해 PER과 4가지 요인, 161쪽

마지막 사례는 극단적 가치주들에 네이키드 PER을 적용했을 때의 위력을 보여준다. 1975년의 1,000파운드는 2010년에 240만 파운드, 즉 24.9%의 복리로 불어났다.
인기주 포트폴리오의 경우 1,000파운드는 1만 7,411파운드, 즉 8.5%의 복리로 불어났다. 이런 성과는 훨씬 더 큰 리스크를 안으면서도 국채를 보유했을 때의 수익률과 비슷한 수준에 그쳤다.
_ Chapter 14 업그레이드 PER 버전의 효과, 182

작가정보

저자(글) 키스 앤더슨

저자 키스 앤더슨 Keith Anderson은 오로지 PER에 관한 이야기로 책 한 권을 썼다. PER 하나만 제대로 알아도 투자 성과가 크게 달라진다는 저자의 생각에서다.
주식시장에서 하루에도 몇 번씩 접하는 PER의 의미를 제대로 이해하고 있는 사람은 많지 않다. 하물며 자신의 소중한 돈을 지키고, 불리는데 PER을 효과적으로 활용하는 투자자도 거의 없다.
저자는 이같은 문제의식을 가지고 오직 PER 하나만 집중적으로 파헤쳤다. PER이라는 어찌보면 협소한 주제로 이렇게 책 한 권을 쓸 생각을 했을까 하는 경외감마저 들 지경이다.
그도 그럴 것이, 저자는 PER에 관해 이론적 배경을 뛰어넘어 훨씬 강력해진 투자의 도구를 투자자의 손에 쥐어준다. 즉, PER의 의미를 제대로 이해한 후, 업그레이드 버전을 활용하면 투자 성과를 극적으로 향상시킬 수 있다는 것이다.
이 책은 PER이 탄생하게 된 배경에서 PER의 이론적 체계, 그리고 투자 도구로서의 PER 업그레이드 버전에 이르기까지 폭넓게 아우른다. 특히 통찰력이 넘치는 저자의 PER 활용법은 투자자에게 번뜩이는 인사이트를 던져준다.
PER의 수익 예측 능력을 극대화하는 아이디어 가운데 장기적 관점의 이익을 고려하는 것과 PER에 영향을 끼치는 요인을 분해해 각각의 영향력을 수치화하는 작업은 특히 인상적이다. 그런 식으로 뽑아낸 ‘네이키드 PER’이라는 기발한 아이디어는 회사의 재무 건전성 지표와 결합시키면 강력한 투자의 도구로 탈바꿈하게 된다.
단순히 아이디어를 던지고 마는 것이 아니라, 이를 뒷받침하는 실증 데이터가 제시되면서 주장에 설득력을 한층 더한다. 대학에서 학문을 연구하고 학생들을 가르치는 그의 직업적 면모가 여실히 드러나는 대목이다.
가치투자자들에게 새로운 길을 안내해준 투자의 거장들로 평가받는 벤저민 그레이엄, 워런 버핏, 데이비드 드레먼, 앤서니 볼턴, 조엘 그린블라트, 조셉 피오트로스키 등의 PER 활용법을 이 책에서 접하는 건 또 다른 재미다.
저자는 15년 전 도이치 뱅크에서 시스템 개발자로 일하다가 실제로 주식투자를 하게 된 후 투자분석 관련 학문의 길로 들어섰다. 특히 석사 논문 주제로 벤저민 그레이엄이 제시한 장기적 관점의 이익 잠재력을 연구, 검증한 것이 계기가 돼 ‘밸류 프리미엄’에 주목하게 되었다.
이 책은 박사학위 주제인 투자 수익 예측지표로서의 PER의 영향력을 향상시키는 방법을 업데이트하고, 업그레이드시킨 역작이다.
영국 더럼대 경영대학원에서 2년간 강의를 하고 나서 2008년 요크대로 옮긴 이후 투자 및 재무 분야에서 학자이자 개인투자자로서 자신이 직접 경험하고 검증한 연구 결과를 많은 학생들에게 전수하고 있다.

번역 김재영

역자 김재영은 주식투자자를 위해 온전히 PER만을 다룬 책을 쓰고 싶던 차에, 우연히 발견한 이 책을 번역하는 것으로 대신하게 됐다. <머니투데이> 기자로 일하면서 『주식부자들의 투자습관』, 『스트레스 없는 재테크』 등 수 권의 재테크 관련서를 썼다. 도널드 트럼트가 로버트 기요사키와 함께 쓴 『부자』를 공동번역했다. 2007년 설립한 한국투자교육연구소(KIERI)에서 현재까지 공동대표로 일하고 있다.